Неочевидні аспекти економіки: Вплив центральних банків на глобальну економічну ситуацію. Аналіз від Mind.


Минулої п'ятниці в США були опубліковані дані щодо кількості нових робочих місць за тиждень. Ця цифра виявилась на 100 000 більшою, ніж очікувалось. Відтоді долар укріпився до євро на 2%, фондові ринки демонстрували висхідний тренд протягом усього тижня.

На перший погляд, потужна економіка виглядає як гарантований шлях до підвищення фондового ринку. Це здавалося б очевидним твердженням, яке не потребує додаткових пояснень. Коли інфляційні процеси контролюються, рівень безробіття залишається на низькому рівні, а доходи населення зростають, виникає питання: чи все настільки просто? Відповідь на це питання не така однозначна.

Після оприлюднення низки кращих ніж очікувалось статистичних даних із США, Yahoo finance публікує відео із дивною, на перший погляд, назвою "Is good economic data finally good news for stocks?", буквально - "Чи хороші економічні дані нарешті позитивні для ринку акцій?".

Зачекайте, яким чином можна трактувати слово "нарешті"? Чи дійсно раніше позитивні новини сигналізували про необхідність продажу акцій? Mind вирішив поглиблено вивчити стратегії центральних банків і проаналізувати вплив їхніх рішень та політики протягом останніх років.

У огляді Yahoo підкреслюється, що позитивні економічні показники можуть призвести до більш суворої монетарної політики з боку Федеральної резервної системи США (ФРС). Це означає, що цикл зниження процентних ставок, який розпочався в вересні, може бути призупинено, якщо економічна ситуація залишиться стабільною. Саме зниження ставок є важливим чинником для стимулювання інвестицій в акції, оскільки доступ до дешевих фінансових ресурсів слугує потужним каталізатором для ринків.

Виникає своєрідне фінансове "дзеркало", де ослаблення ринку праці може бути розцінене як позитивний сигнал для фондового ринку. У зв’язку з тим, що протягом тижня було створено на 100 000 нових робочих місць більше, ніж прогнозували аналітики, у них з'явилися побоювання щодо того, чому ринок залишаєтья стабільним. Їхня логіка цілком зрозуміла: навіщо Федеральній резервній системі продовжувати знижувати процентні ставки, якщо економіка й без того демонструє хороші результати? Проте, "дешеві" гроші в поєднанні зі зростанням зайнятості можуть привести до відновлення інфляції, чого регулятор прагне уникнути.

Економісти мають різні погляди на те, наскільки центральні банки здатні впливати на фінансові ринки та економічну ситуацію. Представники Австрійської економічної школи (АЕШ) висловлюють свою рішучу критику, вважаючи, що діяльність центральних банків сприяє зростанню грошової маси, що, у свою чергу, призводить до інфляційних процесів.

Власне, саме слово "інфляція" за старих часів використовувалось буквально як "розширення обсягу грошей в обігу". Тож не варто дивуватись, що зв'язок між кількістю грошей та рівнем цін закріпився не лише у розрахунках економістів, а і в мові.

Ідеї Фрідріха фон Гаєка та інших членів Австрійської економічної школи суттєво вплинули на еволюцію криптосфери. Проте передбачити масштаби та тенденції її розвитку вкрай важко, так само як і визначити, наскільки криптовалюти зможуть зберегти свою автономність від державних структур чи окремих осіб.

Ця проблема посилюється в умовах політичної невизначеності або економічних труднощів. Хоча світова економіка наразі демонструє стабільність, великі військові конфлікти в Україні та інших частинах світу, а також очікування виборів у США, сприятимуть активному обговоренню дій центральних банків у суспільстві.

Тому для аналізу реального впливу потрібно розглядати вплив кожного з інструментів окремо.

Спільним у діяльності центральних банків є їхній головний інструмент грошово-кредитної політики - вплив на відсоткові ставки. Ефект "ставкової" політики центрального банку розповсюджується по ланцюжку на всі суб'єкти кредитних відносин - додаючи премію за ризик до т.з. "безризикових" державних цінних паперів.

Чим вища ставка ЦБ, тим вищою зрештою вона має бути і для бізнесу та приватних осіб.

Для ухвалення монетарних рішень Європейський центральний банк (ЄЦБ), подібно до свого американського колеги, регулярно проводить засідання Ради Керуючих. Ця рада складається з шести постійних членів та керівників національних банків держав, які є частиною єврозони.

Цікаво зазначити, що на відміну від процедури Комітету з відкритого ринку Федеральної резервної системи, не всі зустрічі тут спрямовані на ухвалення монетарних рішень. Лише вісім з них проводяться з цією метою протягом року, тоді як загалом засідання проходять двічі на місяць у різних форматах: особисто, онлайн або в змішаному вигляді. Наступна зустріч запланована на 17 жовтня і відбудеться у виїзному форматі — у Банку Словенії.

Deposit Facility Rate - є ключовою відсотковою ставкою ЄЦБ та відповідає ставці Interest rate on reserve balances (IORB) у ФРС США. Це ставка, за якою банки можуть розміщувати свої резерви в Євросистемі (Євросистема складається з ЄЦБ і національних банків країн, які прийняли євро. Детальніше на сайті ЄЦБ. - Mind) у режимі овернайт ("на добу"). Тобто банки фактично отримують дохід на ті грошові кошти, які не надійшли в економіку, а "без діла" паркуються в ЦБ. Наразі ставка складає 3,5% після вересневого зниження з 3,75%, а до червня знаходилась на максимальних в поточному циклі 4,0%.

Джерело: FRED

Як видно з графіка, Європейський центральний банк не вагався використовувати нестандартні заходи, утримуючи процентну ставку на негативному рівні протягом чотирьох років, щоб стимулювати комерційні банки до активнішого кредитування економіки. Якщо порівняти це з ситуацією у США, то ми можемо помітити, що Федеральна резервна система вже провела цикл підвищення ставок, що дозволило їй відповісти на виклики, пов'язані з пандемією COVID-19, черговим зниженням ставки. ЄЦБ не мав таких можливостей, оскільки вже тримав ставку на занадто низькому рівні.

Джерело: FRED

З 2022 року обидва центральні банки діяли в певній гармонії, спочатку підвищивши процентні ставки, а згодом перейшовши до їх зниження.

Натомість, закредитованість місцевої економіки, бульбашка на ринку нерухомості, невигідні зміни валютних курсів та інші чинники відвернули такий сценарій. У рамках спроб стимулювати економіку Банк Японії перейшов до зниження ставок:

Источник: Trading Economics

Останній раз ставка досягала рівня хоча б 1% у 1995 році, а протягом останніх восьми років вона перебувала нижче нуля, становлячи -0,1%. Суспільство настільки звикло до цієї стабільності, що нещодавнє незначне підвищення викликало одноденний хаос на фондових ринках. Багато економістів вважають ситуацію в Японії безвихідною: центральний банк не може підняти ставку без негативних наслідків для економіки, але й не має інших ефективних інструментів для стимулювання зростання.

Якою мірою ставки в банківській системі Китаю можна вважати ринковими, залишається відкритим питанням. У ситуації, коли всі банки перебувають під контролем держави, ризик відхилення від економічно обґрунтованих рівнів є значно вищим у порівнянні з країнами з ринковою економікою. Проте, що саме можна ідентифікувати як ринкове, залишається актуальною темою, особливо на фоні зростаючої ролі центральних банків у світі. Це питання стане ще більш очевидним у наступному розділі.

У останні роки банки знову активно інвестують свої кошти в Центральний банк і навіть отримують з цього прибуток. Ця тенденція є аномальною з погляду традиційних економічних теорій, які зазвичай стверджують, що Центральний банк виконує роль кредитора останньої інстанції, до якого банки повинні звертатися за фінансуванням, а не навпаки.

Історично склалося так, але криза 2007-2009 років і пандемія суттєво змінили ситуацію. У 2008 році Федеральна резервна система прийняла рішення почати виплачувати комерційним банкам винагороду за утримання надлишкових резервів (тоді термін "надлишкові" в США ще був актуальним, про що йтиметься в наступному розділі).

Розміщення резервів банків тісно пов'язане з тим, які активи в кінцевому підсумку переходять під контроль центральних банків. Як фінансові організації, центральні банки концентруються на управлінні грошовими коштами та цінними паперами. Вони впливають на обсяги грошової маси, а також на цінові рівні і ліквідність певних (переважно державних) цінних паперів через прямі операції купівлі та продажу. Основна мета таких дій полягає не в отриманні прибутку, як це роблять комерційні банки, а в досягненні завдань монетарної політики.

Розширення балансів центрального банку відкрило можливість для вирішення одразу двох завдань:

Для кращого розуміння масштабу наводимо дані по найбільшим приватним банкам світу та їхнім обсягам активів.

Інформація: S&P

Щоб забезпечити порівнянність інформації, ми здійснили обчислення активів основних центральних банків на кінець минулого року, конвертувавши їх у американські долари за курсами, що діяли на той момент. В результаті отримуємо таку інформацію:

Регулятори з США, Європи та Китаю мають активи, які перевищують всі комерційні банки. Якщо не враховувати китайські фінансові установи, JPMorgan Chase & Co. з його активами у 3,9 трильйона доларів значно відстає.

Сучасні фінансові установи не вимагають надто радикальних дій, покладаючись, в основному, на роботу центрального банку, впливати на яку вони також можуть. Світова практика передбачає оголошення незалежності центральних банків від виконавчої влади, щоб зменшити можливості останньої в управлінні фінансуванням державних потреб. Проте в умовах економічних криз інтереси банківських регуляторів часто збігаються з урядовими.

Яскравим прикладом таких заходів є програми викупу активів. У період фінансової кризи 2007-2009 років Комітет з відкритих ринків Федеральної резервної системи реалізував чотири масштабні ініціативи з купівлі активів, відомі як програми кількісного пом'якшення (Quantitative Easing). Подібним чином, в перші місяці шоку, викликаного пандемією COVID-19, було здійснено закупівлю цінних паперів казначейства та іпотечних агентств з метою забезпечення стабільного функціонування фінансового ринку, як підкреслювалося у відповідних звітах.

Джерело інформації: MacroMicro

ЄЦБ боровся із пандемією через програму купівлі активів (APP) і Pandemic Emergency Purchase Programme (PEPP), після реалізації яких баланс досягав історичних рекордів на рівні 8,8 трлн євро.

З початку 2023 року Європейський центральний банк і Федеральна резервна система розпочали процес зменшення своїх активів. Високі процентні ставки в поєднанні з цим кроком можуть свідчити про намір реалізувати стримуючу економічну політику. Лідери центральних банків неодноразово підкреслювали важливість зміни курсу, а актуальність боротьби з інфляцією надала додаткову легітимність для таких заходів.

Синхронне скорочення балансу також здійснює і Банк Англії.

Інформація: Економіка торгівлі

Однак баланс Японського банку не підлягає таким змінам і залишається на високому рівні, що дорівнює понад $5 трлн.

Інформація: Економіка торгівлі

Народний банк Китаю, після незначного зменшення обсягу балансу, здається, знову почав його збільшувати.

Інформація: Економіка торгівлі

На засіданні Політбюро 26 вересня було проголошено про низку фіскальних і монетарних заходів, серед яких:

Непрозорість китайської економіки ускладнює прогнозування як результатів цих програм, так і способів їх впровадження. Це, у свою чергу, викликає нервозність та імпульсивність серед учасників місцевого фондового ринку.

Одним з класичних інструментів, що використовуються центральними банками, є встановлення обов'язкових резервів для комерційних банків. Це означає, що Центральний банк може визначити, який відсоток активів банку повинен зберігатись на рахунку в ньому, а не бути в обігу на ринку. Чим більше цей відсоток, тим нижчий ризик для банківської установи. Наприклад, при нормі в 10% банк може використовувати 90% своїх ресурсів, тоді як за нормою в 40% його можливості обмежуються лише 60%.

Чим вище рівень резервування, тим менше шансів у комерційних банків збільшити грошову масу в обігу через кредитування. Таке регулювання може виконувати подібну роль, як процентні ставки або операції на відкритому ринку – воно може слугувати як інструментом для стимуляції економічного зростання, так і засобом контролю інфляції або запобігання "перегріву" економіки.

Втім, наразі цей інструмент дедалі менш актуальний. У США взагалі відмовились від обов'язкових резервів у 2020 році, а в ЄЦБ визначає цю норму на символічних 1%. За умов трильйонних сум, які "паркуються" в ЦБ комерційними банками, вимагати цього через резервування виглядає зайвим.

Серед провідних ЦБ, які продовжують активно використовувати норми резервування, Народний банк Китаю. Причому він встановлює різні вимоги для банків відносно їхнього розміру. Так, для великих банків ця норма наразі становить 9,5% і знижується тринадцятий рік поспіль у рамках політики економічної стимуляції. Голова Народного банку Китаю пояснює ці кроки та очікуваний ефект у вересневій заяві:

Джерело: Trading Economies

Масштабні викупи активів ЦБ раніше можна було вважати незвичними операціями, однак наразі вони настільки міцно закріпились у практиці, що ми віднесли їх до групи "операції з активами". Та низку кроків все ж можемо із впевненістю віднести до виключних.

Банк Японії, спільно з урядом, реалізував масштабну програму для стабілізації ринку нерухомості. Одним із заходів стало створення корпорації Resolution and Collection Corporation (RCC), а згодом і Industrial Revitalization Corporation of Japan (IRCJ).

Інформація: FRED

Швейцарський національний банк також не цурався оригінальних ходів. У 2011 році він оголосив мінімальний поріг курсу франку до євро на рівні 1,20. Це було зроблено в інтересах експортних галузей Швейцарії - значне зростання курсу знижувало конкурентноздатність товарів на зарубіжних ринках. Підкріпив це рішення банк не тільки зниженням ставок, а й масивними інтервенціями - на ринок продавався франк, і за законами попиту і пропозиції це зіграло свою роль. Резерви Швейцарського банку за чотири роки такої політики зросли більш ніж на 400 млн CHF.

Ще одним прикладом нестандартних рішень стала Програма кредитування Main Street, впроваджена Федеральною резервною системою США у 2020 році. Вона передбачала можливість для підприємств отримувати кредити від комерційних банків, при цьому федеральні резервні банки викупали 95% від загальної суми кредиту. Таким чином, для традиційних банків це було практично безризикове підприємство, тоді як бізнес отримав необхідну підтримку в умовах пандемії.

Програма функціонувала протягом півтора року, і на момент свого закриття 8 січня 2021 року продемонструвала досить скромні результати: з запланованих $600 млрд було фактично використано лише $18 млрд. Невдача програми пояснюється численними бюрократичними бар'єрами при отриманні кредитів, а також обмеженими термінами погашення — в умовах невизначеності бізнеси не готові брати на себе ризики, пов'язані з вчасним поверненням позик.

На виході, нетрадиційні програми часто прямують двома шляхами: або входять у постійну практику роботи ЦБ (як сталось із програмами викупу активів), або швидко демонструють свою неефективність та згортаються. Куди гірший сценарій - продавлювання неефективних дій роками, коли керівництво ЦБ намагається ігнорувати довгострокові ринкові фактори, як це сталось у Японії.

Чи продовжить Китай обирати цей шлях, враховуючи спотворену інформацію на ринку, чи, можливо, потенціал його економіки ще не досяг свого максимуму? Особливо гострі наслідки можуть виникнути в умовах політичної напруженості. Звинувачення на адресу китайського центрального банку у систематичному заниженні валютного курсу звучать уже протягом багатьох років. Якщо центральному банку вдається компенсувати постійний профіцит зовнішньої торгівлі, то можливі хвилі дефолтів або краху ринку нерухомості можуть виявитися нездатними до контролю.

Алан Грінспен, що очолював Федеральну резервну систему протягом 18 років, у своїй автобіографії, в заключних рядках двадцятої глави, зазначив таке:

"Дохідність 10-річних казначейських облігацій в той день, коли я прийняв присягу в якості голови ФРС складала 8,7%, а в "чорний понеділок" (обвал акцій у 1987 році. - Mind) піднялась на 10,2%. В подальшому вона падала протягом 16 років незалежно від політики ФРС. Я часто розмірковував, наскільки потрібно підняти ставку за розміщення у федеральних фондах, щоб досягти стійкого росту відсотків за довгостроковими облігаціями. Протидіяти потужним глобальним фінансовим потокам вкрай складно, коли міжнародні сили штовхають інфляційні очікування та реальні довгострокові відсоткові ставки вниз, а ціни акцій та нерухомості вверх. Оптимальна політика в таких обставинах - плисти за течією, визначаючи грошово-кредитну політику з урахуванням глобальних чинників.

Я не впевнений, що ми мали достатньо ресурсів для боротьби з чинниками, які призводили до зниження реальних довгострокових процентних ставок і набували все більш глобального масштабу.

Водночас ігнорувати роль центробанків також неможливо. Невдала політика, яка йде у конфронтацію з ринком, здатна відчутно послабити дію стабілізуючих сил, вплинути на перерозподіл активів у глобальному світі. Тож важливо не впадати в жодну з крайнощів при оцінці економічних перспектив. Численні аналітики, яким "наперед відомі" наслідки тих чи інших кроків ЦБ, напевно викликають посмішку в очільників банків. Адже й останні можуть лише передбачати наслідки своїх дій з тою чи іншою вірогідністю.

Сьогодні фінансові ринки Сполучених Штатів привертають увагу інвесторів з усього світу, разом із діями Федеральної резервної системи (ФРС). Акції компаній, відомих як "Magnificent 7" (Alphabet, Amazon, Apple, Meta Platforms, Microsoft, NVIDIA та Tesla), які мають трильйонні капіталізації, значно перевищують консервативні оцінки та орієнтуються на далекі перспективи. Але це не лише про них – весь американський ринок демонструє вражаюче зростання ринкової капіталізації в порівнянні з іншими країнами, що, безумовно, може свідчити про непропорційне перевагу.

Источник: MacroMicro

Доля США в світовому валовому внутрішньому продукті становить близько 25%, тоді як капіталізація фондового ринку перевищує 50% глобальних активів. Це свідчить про серйозні перспективи для майбутнього: інвестиції в штучний інтелект повинні виправдати себе, а економіка повинна демонструвати зростання, щоб високі оцінки компаній знайшли підтвердження у фінансових показниках. Проте, незважаючи на те, що ринок досягнув відмітки свого максимуму, Федеральна резервна система США розпочала цикл зниження процентних ставок. Чи є це сигналом про спробу уникнути рецесії, яку прогнозують регулятори? Або ж це прагнення до "м'якої посадки" з метою підтримати поступальний розвиток світової економіки? Відповідь на це питання, ймовірно, стане очевидною через коливання цін на фондових, валютних і криптовалютних ринках, задовго до того, як цю інформацію оприлюднять представники центральних банків США та інших країн.

Related posts